一、债务动态

（一）地方着力推动隐债清零 年内已发行置换债券超3700亿元

2月7日，山西省财政厅开展385亿元2025年置换债券发行招标，成为今年第三个完成置换债券发行任务的地区；未来一周内，陕西省、宁夏回族自治区财政厅也将启动2025年置换债券发行招标，并发完全年额度。开年以来，2025年置换债券发行工作进展积极。根据证券时报记者统计，截至2月7日，各地发行的2025年置换债券已超过3700亿元。

从近期地方政府陆续公布的2024年预算执行情况和2025年预算草案报告（以下简称“预算草案报告”）来看，伴随着过去一年地方政府大规模开展债务置换，多地债务风险已得到明显缓释。新的一年，部分地方偿债压力不减，化解债务风险仍是各级财政的重点工作，在推动债务置换靠前发行、缓释偿债压力的同时，地方政府将继续着力推动隐性债务清零、压降融资平台数量。

1 化债任务仍艰巨 置换债券靠前发力

自1月13日启动发行以来，已有13个省市披露发行3780.56亿元2025年置换债券，高于同期新增专项债券发行规模，其中2669.07亿元的置换债券已完成招标。证券时报记者注意到，北京、厦门、山西2025年置换债券额度已使用，陕西、宁夏也将分别于2月11日、13日完成发行任务。

“通过迅速落实置换债券发行使用工作，财政部能够及时将资金拨付给地方政府，进而支持企业发展，对经济形成一定的托举效果。”上海财经大学中国公共财政研究院讲师汪峰在接受证券时报记者采访时表示，这不仅有助于缓解地方政府的短期资金压力，还将促进经济稳定增长，增强市场信心。

过去一年，地方政府开展了大规模债务置换工作，发行多类债券，包括用于“偿还存量债务”的“特殊再融资债券”，用于“存量政府投资项目”的“特殊新增专项债券”，以及首批2万亿元置换债券等。据东方金诚研究发展部测算，去年用于化债的地方政府债券约3.36万亿元。

不过，多地预算草案报告在研判2025年财政形势时依然强调“偿付债务本息等刚性支出压力不减”，部分地方明确指出，政府债务化解任务依然艰巨。

中国人民大学财政金融学院教授代志新向证券时报记者指出，2024年下半年和2025年初部分地区面临债务集中到期压力，有必要通过及时置换到期债务避免风险爆发。

为确保不发生违约风险，部分地方还提出，将综合运用法定债券再融资、应急备付金等政策工具。此前，国务院办公厅在《关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》提到，鼓励有条件的地方建立专项债券偿债备付金制度。有地方财政局指出，此举将确保有必要的财力应对重大不可预见事项。

2 地方着力推动隐债清零

新的一年，“加快存量隐性债务置换”继续被多地财政部门列为2025年重点工作，旨在巩固化债成果，积极压降融资成本，推动更多区域隐债清零。

得益于去年地方政府开展的大规模债务置换工作，部分地方政府债务风险已得到缓释。

在天津，去年非标、高息隐性债务全部出清，有息隐性债务平均利率较2023年降低1个百分点；在青海，去年有4个自治州政府隐性债务全域清零；在河北，通过用好再融资政策，全省到期债券本息全部按时偿付……据财政部预算司司长王建凡介绍，各地置换债务平均成本普遍降低2个百分点以上，还本付息的压力大幅度减轻。

吉林省2025年将“争取实现隐债全面清零”。记者注意到，截至2024年末，吉林全省存量隐性债务已降至1000亿元以下，全省58个县市区隐性债务已清零，占到全部县市区的82.9%。

根据2018年中共中央、国务院印发的《关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》要求，地方政府将在5至10年内化解隐性债务。在一系列举措支持下，债务风险较低的上海和广东等地已率先开展全域无隐性债务试点工作，并完成隐债清零目标。

吉林省委副书记、省长胡玉亭在2024年12月3日主持召开的深化改革专题会议中曾强调，要牢固树立“发展是政绩、化债也是政绩”的理念。有序置换债务，最大程度推动县市实现隐债清零摘帽、轻装上阵，让地方政府心无旁骛发展经济、改善民生，更好服务保障经济社会高质量发展。

（证券时报）

（二）珠海运用专项债实施2025年首批土地收储 涉及14宗地总价逾66亿

今年以来，地方加大了运用专项债券实施土地收储的力度。

2月7日下午，珠海市自然资源局在官网发布了《珠海市自然资源局关于珠海市2025年第一批土地储备领域申报地方政府专项债券项目用地收储价格的公示》。

分析师表示，与其它城市此前更多针对单一企业，或仅对少量项目展开土地收储有所不同，珠海本次对土地的收储，是批量展开的。考虑到珠海本次的收储可惠及更多企业、涉及土地用途类型多样，且规模较大，因而具有重要的示范意义。

根据《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》相关规定，珠海市本次拟对位于香洲区保税区、金湾区、斗门区、高新区、万山海洋开发试验区的14宗用地进行收储，总价格约66.42亿元。本次公示时间为，2025年2月7日至2025年2月11日。

具体来看，珠海本次收储的土地用途，包括二类住宅、旅游及配套设施（包括酒店、办公、商业等）以及商务、商业等；用地单位包括珠海华发海岛投资开发有限公司、珠海斗门大横琴琴峰房地产开发有限公司、珠海市高新总部基地建设发展有限公司、珠海华裕开发建设有限公司等多家企业。

58安居客研究院研究总监陆骑麟告诉记者，此次珠海通过专项债收储土地，是中央于2024年4月再次强调“去库存”政策背景下的一次具体实践。

“当前，商品住宅待售面积已接近2015年房地产‘去库存’时期的高点。在此背景下，通过政策手段缓解高库存压力，降低房地产风险，显得尤为重要。然而，与2015年主要通过刺激消费端实现‘去库存’有所不同，本轮‘去库存’政策在手段上更加多元化，也具有更高的灵活性。政策不仅注重需求端的提振，还增加了对房企闲置土地的回购，通过减少住房供应与刺激需求双管齐下的方式，来更好实现目标。”陆骑麟称。

事实上，不仅是珠海，还有一些城市也加快了回购闲置用地以及收购已建成商品房的步伐。

中指院分析师介绍，为促进房地产市场止跌企稳，今年1月以来全国各地出台超50条政策，对住房公积金、土地供应、计容规则及限价等政策进行优化，这其中，收储是各地稳楼市政策的一个重要方面。

其进一步表示，仅今年一月，就有南通海门区、上饶、来宾武宣县等地，出台了收购存量商品房的措施，南宁发布了收储征集公告，宁夏则完成了收储落地。

对于专项债收储存量土地措施，业内人士认为，今年相关政策有望加速落地。

从中央到地方的举措来看，财政部1月10日在“中国经济高质量发展成效”系列主题新闻发布会介绍，在2025年新增发行的专项债额度内，地方可根据需要，统筹安排用于土地储备和收购存量商品房用作保障性住房者两个方面的专项债项目。

（财联社）

（三）各地紧锣密鼓推进隐债置换 化债“松绑减负”效果逐步显现

在春节假期归来后，置换隐债的再融资专项债发行工作迅速启动，近一周将有近2100亿的置换债发行。截至最新，今年用于置换隐债的2万亿再融资专项债已发行或计划发行3780.56亿元，6地2025年的置换债额度已使用完毕。隐债置换政策“松绑减负”的效果已逐步显现。

今日，宁夏回族自治区财政厅将于2025年2月13日发行政府债券，总发行规模138亿元，全部为再融资专项债券，期限30年，用于置换存量隐性债务。

事实上，重庆市和陕西省在2月5日已打响了蛇年置换债发行工作的“第一枪”。重庆市财政局公告将于2月11日招标发行409.49亿元再融资专项债券，用于置换存量隐性债务，陕西省财政厅也将于2月11日招标发行564亿元置换债券。

浙江省财政厅则根据此前已披露的计划，在2月6日完成565亿元用于置换存量隐性债务的再融资债券发行，山西省也在今日完成385亿元置换债发行。

据企业预警通统计，截至最新，今年用于置换隐债的2万亿再融资专项债已发行或计划发行3780.56亿元。其中，浙江、陕西、山西、宁夏、厦门、北京等6地今年的置换债额度已使用完毕。置换债的发行有加速之势，1月用于置换隐债的再融资债发行了1700多亿，而春节假期归来后的一周，已发行或计划发行的置换债规模已近2100亿元。

当前，多数分析都预测今年的2万亿置换债会在较快时间内发行完毕。民生证券固收首席谭逸鸣认为，2025年地方债发行节奏或将前置，2万亿元置换债或于上半年甚至一季度集中供给。

（财联社）

（四）大超预期，1月地方债发行近5600亿元，多地“无计划”发行

 1月，各地已发行地方债约5575亿元。值得注意的是，地方债实际发行规模超出计划发行规模1700多亿元，为近年同期最大。机构指出，这是受到“置换债”发行和专项债自审自发试点的影响，2月、3月地方债的实际发行规模可能也会超计划。

据企业预警通统计，2025年1月至今各地已发行地方债共计5575.65亿元。其中，新增债券发行3053.17亿元，包括新增专项债2048.02亿元和新增一般债1005.15亿元；再融资债券发行2522.48亿元，包括再融资专项债2349.15亿元和再融资一般债173.33亿元。

目前，广东省与湖北省今年发行的地方债已超过千亿，分别达到1181.03亿元和1012.37亿元。其他发行规模居前的省市还有四川省（629.40亿）、北京市（622.70亿）、天津市（404.70亿）。

值得注意的是，1月各地此前披露的地方债计划发行规模为3873.28亿元，实际发行规模大大超出了计划发行规模，多出了1700多亿元。广东、河南等多地1月实际发行的地方债较计划变动较大。根据财库〔2020〕36号文，地方政府需要在月末、季末披露下一月或下一季的地方债发行计划。投资者可据此计划指导投资，但并非所有省份都会披露计划，披露计划的省份也可以动态调整。因此，根据发行计划来推测地方债发行量会产生误差，形成预期差。

平安证券固收首席刘璐指出，2025年1月地方债计划发行和实际发行之间的差距为近年同期最大，主要是因为无计划省份发行较多。而无计划省份发行地方债规模较大，可能是受到“置换债”和专项债自审自发试点的扰动。

（财联社）

二、观点聚焦

（一）管涛：债务置换与楼市回暖助力经济明显回升

2024年四季度，中国实际国内生产总值（GDP）同比增长5.4%，全年累计同比增长5.0%，顺利完成了年初确定的主要经济社会发展目标任务。

这不仅超出了市场预期，或也超出了政策预期。在2024年9月底中央政治局会议部署一揽子增量政策时，将7月底政治局会议关于“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”的要求改成了“努力完成全年主要经济社会发展目标任务”。这体现了中国政府在全面客观冷静看待经济形势的基础上，尽最大努力、争取最好结果的沉着应变，其意不言自明。

2024年底经济明显回升是有基础的。除外需强劲、“两新”支持加力外，地方政府债务置换和商品房销售回暖的贡献亦不容小觑。

2024年11月8日，人大常委会批准，2024至2026年每年增加两万亿、总计六万亿元地方政府专项债务限额置换存量隐性债务。当时，市场认为，这虽然可以帮助地方政府借新还旧，降低融资成本，但只是存量调整而非增量措施，对经济的短期刺激作用有限。然而，财政部部长蓝佛安在介绍“三箭齐发”的地方化债计划时强调，这次置换政策是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施，是一场政策及时雨，有助于地方畅通资金链条，增强发展动能。

笔者也曾分析指出，这个置换计划中，2024年的两万亿要在最后两个月集中用出去，其效果可能会好于2023年底的1万亿国债增发。因为后者主要用于灾后重建，大部分都挪到了2024年使用。按照蓝佛安部长的说法，这次债务置换可以帮助地方政府腾挪财政资源、政策空间和时间精力，其使用将比2023年更灵活且规模更大。并且，外界在评估中国政府的财政状况时，通常不是用预算（狭义）赤字而是用广义赤字（包含特别国债和地方政府专项债）。两万亿相当于全年增加了相当于名义GDP一个多百分点的广义赤字率。这对于年底遏制下行势头，推动经济企稳回升将起到非常积极的作用。

据财政部介绍，两万亿元置换额度于2024年12月18日发行完毕。据人民银行统计，2024年最后两个月，地方政府债券累计发行2.41万亿元，政府在银行的财政性存款余额不增反降1.53万亿元。同期，企业活期存款累计增加1.92万亿元，狭义货币供应降幅收窄4.7个百分点，住户活期存款余额增加2.00万亿元。

2025年，中国将实施更加积极的财政政策，并明确要提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债和地方政府专项债券发行使用。这意味着狭义和广义赤字率进一步扩大，财政政策稳增长的效能有望得到进一步发挥。2025年，中国还将持续用力推动房地产止跌回稳。若楼市销售回暖势头延续，房地产或能恢复对经济增长的正贡献。

2025年，中国将继续成为世界经济增长的重要引擎。日前，国际货币基金组织肯定了政策转向的积极效果，将2025年中国经济增长预测值较前次上调0.1个百分点至4.6%。基于类似理由，世界银行、联合国分别上调了0.4和0.1个百分点，至4.5%和4.8%。