展望2025年，预计中国国际收支仍将保持“一顺一逆”格局，但经常账户盈余将显著缩减，个别季度非储备性质金融账户流出可能较为显著

2024年前三季度，中国经常账户盈余分别为392亿美元、545亿美元、1476亿美元，非储备性质金融账户余额分别为-310亿美元、-962亿美元、-1656亿美元，国际收支总体维持着“一顺一逆”格局；国际投资头寸分别为29618亿美元、29883亿美元、31817亿美元，继续呈现稳步增长趋势，但较往年增速相对放缓。中国国际收支的结构性变化仍需关注：一是服务贸易逆差有所扩大，2024年前三季度逆差达到1805亿美元；二是直接投资净流出继续扩大，前三季度直接投资出现大幅度净流出，第二季度中国基础国际收支（经常账户+直接投资）出现307亿美元逆差；三是其他投资流出增加，第三季度创下1126亿美元的新高。展望2025年，预计中国国际收支仍将保持“一顺一逆”格局，但经常账户盈余将显著缩减、个别季度非储备性质金融账户流出可能较为显著，储备资产增速下降，净误差与遗漏项余额有望保持在合理区间内。

中国国际收支的结构性变化

2024年，中国国际收支总体保持基本平衡，年度经常账户与非储备性质金融账户大致维持着“一顺一逆”状态，外汇储备规模变动不大，对外资产与头寸小幅递增，净出口表现抢眼，但服务贸易与直接投资逆差有所扩大，国际收支的结构性变化值得进一步关注。

储蓄动机增加与投资需求较弱并存，继续呈现较大净出口顺差

2024年前三季度，中国继续保持着较大数目的经常账户盈余，其中，净出口扭转了2023年同比下降的趋势，表现抢眼，第一、第二季度货物贸易顺差为1213亿美元、1671亿美元，第三季度货物贸易顺差更是达到2299亿美元，创下新冠疫情以来的季度最高值。一方面，外部需求强劲导致出口订单持续增加；另一方面，国内消费需求偏弱导致进口增速缓慢，从而直接形成了较大的进出口增速差。此外，2024年净出口盈余扩大也表明国内私人部门储蓄动机增加与投资需求较弱并存，国内经济依然面临着下行压力。

服务贸易逆差有所扩大，可能与生产性服务业迅速扩张有关

2024年前三季度，中国服务贸易余额分别为-612亿美元、-617亿美元、-586亿美元，尤其是第一、第二季度较2023年同期逆差有所扩大。从细分项来看，加工服务、建设和旅行项是服务贸易逆差的三大领域，前三季度加工服务业平均逆差超过1500亿美元。这反映了中国服务贸易依旧存在着明显短板，同时，全球服务贸易面临的风险与不确定性较往年显著上升。2024年9月，国务院办公厅发布《关于以高水平开放推动服务贸易高质量发展的意见》，旨在进一步激发服务贸易发展新活力，特别是积极发展生产性服务业。2024年前三季度服务贸易逆差扩大可能也与生产性服务业扩张有关，生产性服务业通过引进技术，有助于中国制造业的转型升级与居民消费升级，因此，应理性看待服务贸易逆差，并对服务贸易细分项进行持续监测。

直接投资呈现大幅度逆差，维护国际收支平衡困难加大

多年来，中国国际收支一直呈现着“经常账户顺差+直接投资净流入”并存的局面，两者构成基础国际收支顺差成为中国外部平衡的重要缓冲器，抵御了中国短期资本流动的负面冲击。2024年前三季度，中国直接投资余额分别为-277亿美元、-858亿美元、-428亿美元，延续了自2022年第三季度以来的持续净流出局面，2024年第二季度，直接投资的大幅净流出直接造成了当季基础国际收支呈现307亿美元逆差。中国直接投资净流出的增加主要源于对外投资增加。以2024年第二季度为例，当季对外直接投资净流出为708亿美元，贡献度约为57%，当季外来直接投资净流出为148亿美元，贡献度约为43%。进一步分析对外直接投资细分项不难发现，对外股权投资和对外关联企业债务往来净流出占据大头。由于中美货币政策分化、人民币融资成本较美元等更低，人民币国际融资交易显著上升，驱动本币对外放款增加，可能导致显著的对外直接投资流出。

其他投资单季净流出增加，波动性也显著上升

长期以来，决定中国非储备性质金融账户流量与方向的是短期资本流动。短期资本流动通常体现在证券投资与其他投资上，而其他投资走势并不稳定。2024年前三季度，其他投资余额分别为171亿美元、21亿美元、-1126亿美元，在第三季度由正转负，表现出较大的波动性。2024年第三季度以来，美联储降息时间不断延后、美国总统竞选结果日益明朗，人民币等新兴市场国家货币普遍面临较大的贬值压力，以上市场预期因素直接导致了以其他投资项为代表的短期资本流动显著净流出。诸如此类的不确定性与预期因素也在第四季度重演，因此，预计全年其他投资项目将呈现显著的净流出与较大的波动性，并直接造成非储备性质金融账户逆差高于往年。

未来中国国际收支演进：机遇与挑战并存

保持外部平衡一直是国内经济实现高质量发展的稳定器。2024年前三季度，中国国际收支的结构性变化既反映了中国经济自身的结构性特征，也体现了外部冲击对国际收支的深刻影响。未来中国国际收支平衡同时面临着三大机遇与三大挑战。

机遇方面。一是数字经济的机遇。近年来，“中国服务”加速转型升级，以数字化、智能化、绿色化为特征的知识密集型“中国服务”正在形成，这将弥补中国传统服务贸易的短板，服务贸易较大逆差在未来不久有望得到缓解。二是人民币国际化的机遇。特朗普再次当选加剧了全球经济不确定性与地缘政治冲突，也意味着国际货币体系“一超多强”的格局将会被打破，国际货币体系碎片化格局即将形成。党的二十届三中全会明确“稳慎扎实推进人民币国际化”，在近期及不久的将来，人民币国际化在投融资领域如获得显著进展，将有利于中国储备资产的保值与增值，缓解长期中国国际收支平衡表与国际投资头寸表出现的存流量背离现象，使得经常账户顺差转化为储备资产，实现“藏汇于民”。三是人民币汇率改革与金融开放的机遇。随着人民币汇率弹性增加、高水平金融开放进程稳步前行，中国抵御异常短期资本流动冲击的韧性将显著增强，未来非储备性质金融账户震荡幅度将有所缓解，中国国际收支结构有望更加合理。

挑战方面。一是美国政府加征关税的挑战。特朗普政府在2018～2019年对中国进口产品征收了关税以后，中美双边贸易规模呈现大幅波动趋势，中国在美国进口中的份额占比从2017年的22%下降到2022年的16%。2023年中美货物贸易总额为6645亿美元，同比下降11.6%，创下了两国正式建交以来贸易额最大降幅。特朗普再次上台后更加严苛的关税举措将可能显著恶化中国货物贸易良好的进出口态势。二是全球供应链格局重塑的挑战。中国、美国、德国、日本乃至全球中间品贸易国内增加值占总出口的比重已呈现不同程度的下降趋势，美国从中国的部分进口正在被在产品上具有明显比较优势的其他发展中国家所取代，而这些国家往往深度融入中国的供应链并从中国加速进口，这将导致中国货物贸易盈余锐减和服务贸易逆差的加剧，并恶化中国国际收支结构。三是美国通胀预期上升的挑战。在特朗普政府大规模财政政策刺激冲击下，美国通胀预期将被抬高，美联储降息次数与幅度将有所下降，美国中性利率、美元指数继续在高位盘整，包括中国在内的新兴经济体非储备性质金融账户将持续承压。

中国国际收支展望

展望2025年，在未来三大机遇与三大挑战背景下，中国国际收支将依旧维持“一顺一逆”格局，年度经常账户将呈现顺差、非储备性质金融账户呈现逆差、储备资产增速有所放缓。具体而言，主要表现在以下几个方面。

一是经常账户盈余有所缩减。在宏观政策应对方面，中央经济工作会议指出，要实施更加积极的财政政策与适度宽松的货币政策，要打好政策“组合拳”，因此，投资增速疲软有望缓解，但在特朗普政府“税改法案+征收关税”下，外部需求面临着一定负面冲击，将缩减中国经常账户顺差。

二是非储备性质金融账户季度余额变动不居，年度余额依旧维持逆差。近年来，中国政府加快了资本流入端开放，境外机构投资者可以深入参与中国股票市场，并持股甚至控股中国金融机构，这将显著加剧其他投资项的波动性。此外，中美货币政策走向也将进一步分化，由此可能加剧个别季度中国短期资本净流出。

三是储备资产增速将有所下降，甚至有所削减。当前，美国国债存量居高不下，名义债务利率甚至超过了名义经济增速，这将扩大美国财政风险与主权债务风险。美债风险预期上升将导致以美元计价的储备资产存量缩水。同时，经常账户顺差缩减与投资收益下降也将导致积累的外汇储备增速下降。

四是净误差与遗漏项维持在合理区间内。自2023年起，中国数年以来大规模的净误差与遗漏余额已显著缩减，维持在合理范围内，这一方面归因于中国稳健的货币政策下名义利率与实际利率相对较低，另一方面归因于中国金融开放的稳步推进。预计2025年，在低利率环境下，中国季度净误差与遗漏项将顺逆交替，继续保持在合理区间内。